玄甲周记(10月15日)

来源:xuanjia 发布时间:2021-10-15 16:53:43 点击数:

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一、市场动态

(一)宏观及信贷

1、社融继续回归常态化

2021年10月13日,中国人民银行公布9月货币金融数据。社融新增2.90万亿,同比少增0.57万亿,前值2.96万亿,存量同比增速10.0%,前值10.3%;人民币贷款新增1.66万亿,同比少增2400亿元,前值1.22万亿;M2同比增速8.3%,前值8.2%。

数据不如预期,继续压降非刚需房贷规模,支持实业融资,继续回归常态化货币政策,有企稳态势,延续了去年下半年以来的节奏,而三四季度GDP高度承压,四季度更有可能获得一定程度的货币扩张及降准。

 

2、CPI、PPI剪刀差达历史最大值

国家统计局:2021年9月份,CPI同比上涨0.7%,环比持平;PPI同比上涨10.7%,环比上涨1.2%。

食品项拖累CPI同比涨幅收窄。9月CPI同比上涨0.7%,较前值回落0.1个百分点,主要受到了食品项价格的拖累。食品价格由上月上涨0.8%转为本月下降0.7%。其中,肉禽、水产品、奶制品环比分别下降2.3%、2.5%和0.4%,降幅均较上月进一步扩大,猪肉价格下降是拖累食品项的主要因素。

PPI超预期延续强势上涨。9月PPI上涨10.7%,涨幅比上月扩大1.2个百分点,生产资料中,采掘、原材料和加工工业分别上涨5.5%、1.9%和0.9%,受能源供应紧缺和限电限产影响,煤炭、天然气、石油、有色和水泥等价格上涨是推升PPI的主要推力。行业的供需错配短期内难以平衡,产能缺口预计在10月无法弥合,10月份PPI存在进一步上涨的可能。

PPI和CPI剪刀差再次扩大,达到历史最大值10%,上下游价格分化严重,上游向下游成本传递仍在演绎。剪刀差的扩大与上游供需偏紧以及消费端受疫情的压制有关。预计随着生产供应的增加、疫苗接种率的提升对消费的提振,PPI-CPI差值有望在四季度逐步收敛。

短期来看,经济滞涨的压力仍在,稳增长的政策需要持续加码。

 

3、出口增长强劲,贸易差额创年内新高

海关总署10月13日发布的数据显示,按美元计价,9月份中国外贸进出口5447.20亿美元,当月同比增长23.30%。其中,出口3057.40亿美元,当月同比增长28.10%;进口2389.80亿美元,当月同比增长17.6%。

主要受益于东南亚及全球地区疫情订单转移,随着全球疫情常态化及复苏,需求将重新减缓,逐渐形成新的高基数,后续出口增长压力将大概率凸显。

 

4、地产至暗时刻已过

地产政策调控最严时期已经过去。全国商品房销售连续3月同比下滑,二次供地土地流拍率上升。全国商品房销售额7-9月连续同比下滑,趋势与2008年、2014年类似。100大中城市未成交土地占比自7月以来逐月上升,2021年9月达到66%的高位。从二次集中供地成交地块归属来看,民营房企更多持观望态度,央企和地方国企托底现象较为明显。

房企债务兑付困难频现,多家房企被下调信用评级,部分优质房企迅速展开美元债回购,行业出清加速,竞争格局对于低负债龙头企业受益。恒大财富挤兑事件爆发更是对房企的融资和销售均产生进一步影响,近期房企信用风险开始不断暴露。10月4日-11日,花样年、新力控股出现债务兑付困难,当代置业寻求即将到期的债务展期,这使得投资人对中资地产美元债的担忧上升。中资地产美元债价格普遍下跌。

政策边际改善已有初步迹象。①9月24日举行的央行例会指出,要“维护房地产市场的健康发展,维护住房消费者的合法权益”。9月29日,人民银行、银保监会联合召开房地产金融工作座谈会上再次提及这一点。②10月以来,广州、佛山、苏州等地的国有银行,已出现房贷利率下调。苏州部分额度充足的银行放贷速度加快。③10月9日,哈尔滨市住建局联合多部门制定的《关于促进我市房地产市场平稳健康发展的实施意见》在市场上公布。《意见》在土地款缴纳期限、预售条件、购房门槛等多个方面有所放松。本次政策放松力度与去年疫情期间相当。值得一提的是,《意见》自2021年10月1日开始执行,该政策至今尚未被调整。预计未来会有更多销售下滑严重,房价呈下跌趋势的城市会此为样本,基于“房住不炒,一城一策”的总基调,在供给和需求多个维度选择与自身城市相适应的政策。

回归国家“房住不炒”及建立地产长效机制的初衷,恒大事件将类似包商银行锦州银行等暴雷一样得到妥善处理,定点爆发进行惩戒,而其中机会一就在于负债率低的房地产企业将从中受益,迎来市场份额和利润空间的双升。前置前提:恒大等负面出清,地价下行提升毛利率预期等。监管部门未来大概率会出台相应措施加以缓和,确保不让系统性风险发生,从而否极泰来。

 

(二)医药行业重点跟踪

广东联盟集采文件出炉,整体好于市场预期。广东省药品交易中心发布《广东联盟双氯芬酸等153个药品集团带量采购文件(征求意见稿)》,联盟地区包括广东、山西、江西、河南、广西、海南、贵州、青海、宁夏、新疆、新疆生产建设兵团。本次联盟集采品种众多,采购清单分为三大部分,第一部分为血液制品(人免疫球蛋白、人凝血因子、人纤维蛋白原、人血白蛋白),第二部分为基础输液(葡萄糖、葡萄糖氯化钠、氯化钠),第三部分为其他药品,包括备受关注的生长激素。本次集采延续阶梯报价,预计降幅有限。本次联盟集采政策相对温和,好于市场预期。可预期大分子药物集采未来政策调整,相对温和,利好于三生制药等头部生物药企业。

 

(三)资产定价

1、内资:长期储蓄搬家,权益投资规模持续推高

在价值投资框架内,权益资金长期是财富滚雪球的密码自然毋庸置疑。而短期的波动及背后的定价因素扰动相对频繁,从而也提供了更多短期套利机会。

截至2021年10月8日,公募基金资产净值合计23.65万亿元,其中股票型基金、混合型基金、债券型基金、货币类基金资产净值占比分别为9.10%、26.70%、23.28%、39.20%。最近基金发行共有46只新基金成立(剔除转型基金和后分级基金),发行份额为368.62亿元。其中,股票型基金15只,发行份额为39.12亿元;混合型基金18只,发行份额为226.90亿元;债券型基金6只,发行份额为45.77亿元;FOF基金5只,发行份额为54.19亿元;国际(QDII)基金2只,发行份额为2.62亿元。公募基金在完成三季度持股披露压力后,可能再度追高新能源等短期高景气板块,新发型偏股型基金资金也有不小比例继续追高,这是目前市场风险最高的板块。

 

全球进一步加速进入加息加税的周期,中国继续走向货币正常化,资本市场的资产随着贴现值提升,DCF估值将大幅下修,尤其是三季度资金过度定价的泡沫板块,将面临更加巨大的均值回归压力。这些依旧需要耐心等待,可能还需要一两年才能看到A股消费医药跌入估值个位数,增速几十的阶段。跌入,类似XX电器这种,显然是率先完成了。率先出现的机会,应该率先去把握。

 

2、外资:短期扰动后,长期权重持续提升

外资短期因政策等担忧减持后重新回归,本周披露芒格三季度再度大笔增持阿里巴巴,也侧面佐证目前对于估值底部的头部资产,目前是较好的逆向机会。

未来外资每年还将持续净流入4000亿水平,甚至更多。短期的流出意味着后续净流入的回流更猛烈。

喜马拉雅资本董事长李录,中国不愿意失去跟世界的连接(代工赚钱并谋求升级都需要保持连接方能获得资源,资金,技术),中国管理层必然是会灵活应对的。

3、中美关系有望缓和,重新向规则靠拢

拜登政府上台后中美有望通过重启贸易谈判来逐步取消互征关税。10月以来随着美国贸易代表提出美国要与中国经济“再挂钩”,以及中方在与美贸易代表的通话中就取消加征关税进行了交涉,年内中美开始分步骤取消部分关税的可能性明显加大,并有望为明年中国经济的稳增长提供动力。

中美经贸关系重新向规则靠拢,后续中美经贸谈判有望重启,谈判焦点预计更多聚焦在规则重建,而并不是关税壁垒等暂时性措施方面,静待G20会议中美首脑会晤。

 

(四)美联储退出QE及加息加税预期

1、全球加息周期

通胀压力导致海外纷纷进入了货币收紧的进程,诸多新兴市场国家已经开始加息,欧洲已经开始缩减资产购买,美国9月议息会议也基本明确11月就将宣布缩减资产购买规模,明年年中结束,甚至有一半委员预计2022年底开始加息。

债务上限和财政刺激计划也逐渐见分晓,拜登本周签署了将政府举债能力提高4,800亿美元的法案,使其成为法律。此次上调可以避免政府立即违约,但在不到两个月后还会再次面临围绕债务和支出的纷争。

美债收益率已经开始快速上行,也将压制美股估值,但对于先行收缩货币的中国股市,低估值资产已经提前估值触底。

2、退出QE时点与节奏

时点:预计美联储于2021年11-12月开始执行Taper,年底终止QE。(即将落实)

节奏:预计每月逐步缩减100亿美元国债和50亿美元agency MBS。

美国即将Taper,也将一定程度影响美元流出新兴市场,对资产定价形成新的压力。而美联储加息可能要到2022年底,该预期最快在2022年中开始反应。

3、白宫加税预期

美国正在落实基建计划,美国的基建计划占GDP仅在5%,投入空间很大,中国目前基建占GDP在20%以上,美国落实基建之后后的资金空缺,会通过加税来完成。

 

二、玄甲观点:风格切换

随着三季度业绩的不断披露,市场加速演绎反应,我们继续紧密跟踪持仓企业的业绩表现及边际变化。

(一)在全球加息加税背景下,市场重新下行或震荡,缺乏系统性上涨基础,我们需要抓住市场结构性机会,在适当时刻逆向加仓,果断逆向优中选优增持新出现的高性价比资产,继续聚焦深入研究以及在合适实际进行仓位再平衡,从而持续持有超预期高性价比标的组合,保持组合具备更优的进攻性。市场进入紧缩,熊市重质,我们持仓低估值高增长标的更有望在风格切换后走出结构性行情。

(二)进一步夯实能力圈,扩大低估成长类资产布局,如复苏背景下低估值低基数高增长的资产(持续反弹),或获得非常突出结构性优势的低估值高增长资产;

(三)积极挖掘新兴科技类投资机会,尤其是估值合理高速增长资产。如具备稳定现金流且免费赠送云业务的企业,或各类高精尖、专特精企业,或低估值高端制造国产替代隐形冠军企业;

(四)回避市场共识度最高的资产,过度定价将最易于受到流动性收紧杀伤;诸如核心资产目前杀跌达到30-40倍,虽然短期有所反弹,但显然还是处于泡沫状态,这部分继续耐心等待。新能源也将随着上下游产能的过剩而再度进入下行。

(五)组合重点布局的标的企业亮点体现在基本面角度酝酿积极变化。紧密跟踪企业基本面高频数据拐点,进行模型验证及推导。如获得明确拐点确认资产,迎来基本面反转的优质企业,站在未来两到三年景气周期的起点,比市场对更早看到企业的下一轮高景气,从而能耐心等待戴维斯双击。

(六)耐心等待估值修复到合理乃至于溢价阶段。在结构化行情明确的市场环境下,被冷落资产中,通过紧密的企业及上下游调研、跟踪高频数据等途径,前瞻性地评估企业能力的成长,发现并利用变化找到基本面和情绪面角度与市场的预期差。另一些适合逆向投资的机会出现在,利用暂时性经营困难布局,提高长期获取收益的成功概率。

 


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