玄甲周记(4月22日)

来源:xuanjia 发布时间:2022-04-22 17:50:58 点击数:

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一、摘要

本周市场继续在“调仓换股——水往低处流”逻辑中演绎,本周多少还是受到短期影响中断了顺畅度。主要由于疫情对四月份企业业绩悲观影响,及加速一些产业链外迁预期,市场担忧“去中国化”加速,故而市场在加剧分化。

在短期这种分化中,低估组合虽然呈现震荡,但持续受益于更高性价比:更低的估值,更高的增长。且由于3月份“压力测试——流动性危机”已通过,对冲政策渐行渐近,我们理应保持乐观心态,耐心等待。

在稳增长背景下,可见市场资金有明显遵循“水往低处流”逻辑调仓换股:

1、 市场资金持续杀跌高景气高估值,加息将加速这个进程,如高景气抱团股遭遇预期内的断崖、负增长,持续创新低,且这还将持续杀跌。

2、 低估值资产,随着各种业绩反转或增长情况,及预期建立情况,获得资金的回归、增持,从而陆续建立均值回归路径。如上证50的企稳回升。

市场将在反复波动、分化中演绎风格切换,再现“投资万有引力——均值回归”,对我们持仓组合的估值修复不会因短期疫情扰动而停歇太久,扰动之后,资产组合还将持续补涨。

 

二、市场动态

(一)宏观及信贷

1、一季度GDP经济数据发布

一季度经济数据发布,GDP同比增长4.8%。从3月单月的数据来看,出口和制造业投资依然保持韧性,单月制造业投资同比增速由20.9%降至11.9%,低基数效应下仍保持双位数增长。基建明显加速,由上月的8.6%进一步上升至11.8%。经济的主要拖累项依然是地产链以及受疫情影响的消费,社零再度负增长,单月同比下降3.5%,地产销售、新开工、地产投资单月增速进一步降至-17.7%、-22.2%和-2.4%。

内需上,消费能力非常弱,也将受到极大影响,GDP压力巨大,对冲政策落地不如预期,本周继续有相应货币及消费补贴政策落地。

稳增长及内需消费刺激,将是后续政策发力的重点。

 

2、“动态清零”短期影响突出,影响部分产业链外迁

上海全面封控始于3月末,因此轮疫情对于经济影响最大的阶段应该在4月。同时,市场当前的核心担忧主要在于奥密克戎新毒株的特性导致动态清零的经济成本过大,封控带来的供应链不确定性可能导致全球制造业产业链外迁,这些偏长期的影响也很难反应在当期数据中。

上海疫情对经济冲击,恢复市民自由及复工,至少需要到5月,将对全国汽车等制造业形成非常直接影响。比如广汽集团等已经停车接近一个多月了,今年供应链在上海地区的行业企业将受到非常致命影响,叠加过去两年抱团形成的高估值,杀伤可以很大。

当然,截至本周,对于股市来说,也已经充分反应了负面预期,如果供应链不确定性加剧出口压力,我们会看到更多的针对内需的刺激政策,短期在通胀和海外收紧的背景下,货币宽松相对谨慎,所以我们看到此轮降准幅度较小,降息预期也未落地,但是对于地产城投和宽信用的政策仍在持续。

中长期上,整体上继续淡化国内外疫情影响,目前病毒已经接近无害。

乐观而言,国内疫情会在未来不久的某个时刻宣告结束。

 

3、新周期·全球大宗原材料周期

随着全球结束疫情,加速复工复产,不少行业企业产能利用率将持续提升,供给持续提升,供需格局变化将驱动原材料价格下行。

其中,家电原材料如铜塑料价格高位回落,关注回落斜率。

原材料涨幅及时间周期达到历史最大区间,随着全球疫情后的复工,产能利用率提升,将逐步回落,从而驱动相关持仓企业成本压力持续下降,利润市场提升。

一旦此类低估值企业,在业绩恢复过程中,成本端的下降将驱动企业利润释放,从而获得估值更快修复。

 

 

(二)信贷周期·货币政策

1、全球加息周期节奏

全球新一轮紧缩周期进行中,美联储官员齐转鹰,缩表节奏有变快,高估资产承压,低估优势凸显,且收紧预期压制贵金属价格。

目前市场对于美联储加息的预期是5月和6月加息50bp,之后四次会议分别加息25bp,那么在6月加息落地后,联储加息最快的时间段就已经过去,对于全球资产的压制也将有所缓解。因此,虽然短期市场仍然有一些不确定因素的压制,但是前期的大幅下跌已经反映了绝大部分悲观预期,而后续一旦看到地产销售数据的改善,或者防疫政策的动态调整,市场将重拾上行动力。

对4-6月还将处于部分悲观预期的反应,本周汇率的大波动就是一个传导链条。港股目前相对弱势也是一个体现。

对我们持仓组合在中期持续呈现水往低处流,低估值高增长资产结构性机会再度凸显,16-18年美联储加息周期,造就了AH低估值结构性连涨2年的行情。

 

2、中国信贷周期·正常化

经济下行压力巨大,降准落地但不及预期,对下行有所对冲。

各行各业加速洗牌来临,比如私募行业:今年受市场巨震影响,中小私募举步维艰,今年合计387家私募被注销管理人资格,其中合计289家是主动注销资格的。

(1)行业在下行周期中,加剧洗牌是非常正常的现象。而行业的周期源于信贷周期的开关。

(2)21年至今国内处于信贷正常化及持续紧缩的阶段。21年社会杠杆降了6.3%,今年继续在地产去杠杆,导致了很多地产企业破产,作为支柱产业如此巨大影响,也进而影响居民减少权益资产配置,提升货币基金及储蓄率,从而对权益市场形成进一步冲击,加剧了洗牌及私募破产潮。

(3)这是市场非常正常的周期。而在这种下行周期,笃定深度价值投资策略将能大大提升回报投资人的概率及超额力度,从而获得逆周期成长能力。

 

(三)资产定价

1、内资

整体私募低仓位,为后续右侧继续强大动能。

公募持仓也将逐步换股到低估蓝筹白马上,是未来新抱团资产的强大追涨力量。

短期政策底后,处于反弹后的平台震荡期,静待低仓位私募及场外17万亿资金加码权益,国内公募目前形成10万亿货币基金+7万亿债券基金!

市场震荡后,大概率将继续形成赚钱效应,持续带动场外资金加码高性价比资产,重新塑造结构性机会。

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2、外资

流动性压力测试之后,目前外资信心受制于加息周期下,美元回流,信心还不够坚定,基本上市场维持逐步弱恢复稳定,整体呈现持续净流入。有望随着业绩释放确认及性价比吸引力,获得更多外资配置,形成赚钱效应后加速。

A股目前外资配置权重较低,只要保持开放,持续流入是高度确定的。

预期年底,外资对A股持仓将从16000万亿提升到20000万亿以上,年净流入依旧在4000亿级别。

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3、DCF定价变量

今年贴现值在经济压力下将持平,在疫情恢复后将进一步提升,但预期始终还是随着美联储持续加息而提升,贴现值提升将驱动高估值杀跌、资金流出,并调整换股到低估高性价比资产上,我们所持有盈利改善低估值企业有望得到更多资金加持,从而获得较为顺畅的估值修复。

4、中美关系。

虽然美国有相对一致的“去中国化”,但目前整体上,双方在一些小问题上有一些摩擦,在监管上有进一步的沟通,国内监管层预期很快能消除这个不确定性。

基本遵从大逻辑:中国在治理上会更灵活应对,并向美国制定、全球认可规则靠拢,获得相对博弈平衡。

中美实际上水乳交融状态,中国持有超三万亿美元外汇,外资持有A股资产将接近两万亿,合则双赢!积累的问题有望逐步得到化解!

 

二、玄甲观点:市场继续开展调仓换股

上周的思考重点是,一个是疫情的影响,一个是市场风格切换的可持续性。

经济下行压力及美国加息持续影响资产定价,并形成新的分化。历史上来看,美国实际利率上升的阶段,上证50的表现会持续超越创业板,价值风格表现也明显强于成长。即低估蓝筹白马将依靠自身更好的业绩增长来获得资金青睐,从而形成新的结构性行情。

那么,这个过程需要等待多久?

目前是一季度报,之后是半年报,两个季度报基本就能建立比较顺畅的“可持续增长预期”通道,从而逐渐积攒较好的赚钱效应,形成结构性行情。

未来一年组合资产定价最关键在于:业绩超预期,信贷宽松,消费补贴撒钱,外资重新大幅流入

(一)预期重新建立顺畅度及斜率。最核心为年报及一季度报业绩及今年的预期。

(二)政策纠偏及对冲。下周主要跟踪货币政策——降息,财政政策——消费刺激。

(三)赚钱效应的斜率,驱动场外资金回流加码。

持仓标的组合有很大DCF折扣,折扣越大,修复斜率就越来越陡峭。在业绩反复验证确证后,资金会偏向新建立预期的程度则是驱动资产重新定价,这是最直接要素。

若重新形成良好赚钱效应,则能进而驱动场外17万亿货基债基部分重新储蓄搬家,加持权益市场,进一步驱动估值修复形成抱团效应,之后达到溢价、泡沫阶段,这是资产定价终极状态,即一个冷门资产再度依靠数个超预期业绩变成漂亮资产。

 

历史性低估将收获历史性暴涨,坚定持有超高性价比资产组合,耐心待涨!




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