玄甲周记(8月20日)

来源:xuanjia 发布时间:2021-08-20 17:07:50 点击数:

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静待反弹(2)

 

一、本周市场动态

1、7月经济金融数据全面下滑

与上周7月社融数据整体不如预期相对应,本周发布的7月经济金融数据全线低于预期,即使考虑到洪水和疫情的暂时性影响,经济数据的回落速度也明显快于预期。为了剔除去年疫情期间极端数据的影响,我们选择相较于2019年同期的两年平均增速作为数据观察口径,7月房地产投资同比增速由6月的7.2%降至6.4%,同时销售等领先指标出现断崖式下行,制造业投资则由6月的6%大幅下行至2.8%,基建投资单月同比增速更是降至-1.6%。社消的数据同样严重低于预期,单月同比增速由上月的4.9%降至3.6%。上周发布的社融和进出口数据同样大幅低于预期,从融资数据的结构来看,前期信用紧缩和社融回落主要源于信贷额度的主动控制,而本月融资数据的回落主要是源于需求不足,在地产被严控以及财政后置的背景下,整体信用收缩和经济回落的力度要显著快于预期。

2020年下半年开始的信贷收缩,时隔一年压力传导完成。

同样,如上周周报预期:三因素导致金融数据全面低于预期,财政未发力(政府债发行缓慢)、经济需求弱(企业中长贷减弱)、严监管仍在(非标压降持续),四季度若财政发力,对基建等将有明显支撑。预期四季度初转向稳信用的环境。当前,名义GDP与社融增速相差1-2个百分点常为政策合意的匹配区间,预计年底增速将维持在10.5%-10.8%之间。

 

2、地产调控进入终极压力测试

上周周报我们提到美国落实基建计划,美国的基建计划占GDP仅在5%,投入空间很大,中国目前基建占GDP在20%以上,而目前中国对基建投资短期加码也只能有较弱的边际影响,对GDP的推动已经趋近于0。

在这个背景下,市场预期是国家对房地产行业的严厉政策也到了最坏的时候。恒大事件最终的处理意见,就是行业见底的时候,事实上恒大债务化解的过程中,并没有失去主动权,最开始出让一些边缘的投资股权嘉凯城之类,然后是周边核心业务股权,比如恒腾网络、恒大汽车的股权。最近开始接洽对恒大物业公司的股权出让,但是也仅仅是想合理价格出让50%,并不是想完全转让。最后才是优质的地产项目股权的出让,其实并没有看到恒大在这个过程中有失方寸或有人趁火打劫。遥想2017年国家停止对万达授信,导致王健林断臂求生,仅仅几个月,通过出让海内外优质的房地产、影院、文旅酒店等项目,迅速回笼资金,不仅把有息净负债率降低到20%,还保留了最想保留的万达商场和万达院线的股权,这些都是优质的现金流项目,使得王健林2021年依然以146亿美元身价排名全球富豪榜136名。

调控过后,政府目的是建立长效机制,行业进入新的稳健发展阶段,类似万科等负债低,现金充沛,且业务多元的龙头企业,估值模式会得到进一步的释放,走上与几年前招商银行逆袭的道路。

 

3、国内监管压力持续传导

外资出于对流动性和国内互联网监管政策落地的担心,短期出逃港股及中概股,近期恒生指数走势较弱。李克强签署了国务院令,公布《关键信息基础设施安全保护条例》,把监管网络的执法权从网信办上升到公安部。据悉,从业高管的政审会更加严格,有可能参考银行体系;其次要拿出较高的研发费用做网络安全的投入;再次是税率优惠取消。

反垄断周期与其他监管举措叠加,短期明显影响偏好,对相关资产定价形成压力。

同时,中美互联网巨头估值跟去年反正来了,美国FANNG目前估值奔向历史高位,而中国的相反,也是反弹中非常不错的买点。

当然,相关监管预计也将以严厉的处罚告一段落。

 

4、下一步逆周期举措预期

下半年剩余时间,可预期政府进一步发挥逆周期调节,对冲经济下行,并对后续资产价格有直接影响。在联储逐步趋于退出宽松的背景下,虽然央行反复强调以我为主,但是对于货币宽松依然较为谨慎,在降准对冲之后,本周一MLF续作量虽然略超预期,但是并未下调MLF利率或者创造新的GMLF工具来变相降息,毕竟近期从韩国等更为敏感的外向型国家来看,资金流出的情况已较为明显,汇率和资产价格都开始承受压力。财政发力是政治局会议中提到的较为明确的对冲经济下行压力的工具,经济数据发布之后,周一破例开了国常会,强调的依然是加快地方债发行,托底经济,意味着下半年稳货币+宽财政的组合出现的概率较大,地方债发行加速一定程度上是从金融市场抽水注入实体经济,下半年金融市场的剩余流动性难以进一步宽松,这也是多重利好之下,本周债券收益率难以下降的原因。同时,地产行业的相关数据下行速度较快,如果延续此趋势,当前对于地产行业极端严厉的调控措施也可能有所松动。

 

5、美联储退出QE预期

参考2014-2019年“QE退出,衔接加息”,美联储退出QE(Taper)条件逐渐具备:

1)疫苗推广,疫情渐趋消退,经济活动正常化;(目前处于该阶段)

2)失业率回落至5%附近,改善显著;

3)激进财政刺激完成,财政赤字货币化要求降低;

4)美联储资产负债表过于庞大,超8.5万亿美元。

美联储退出QE(Taper)的安排预测:时点与节奏

1)时点:预计美联储于2022年初开始执行Taper,年底终止QE

2)节奏:预计每月逐步缩减100亿美元国债和50亿美元agency MBS。

美国即将Taper,也将一定程度影响美元流出新兴市场,对资产定价形成新的压力。而美联储加息可能要到2022年底甚至2023年以后,会比较久远。

 

二、玄甲观点:静待反弹

我们维持市场进入反弹阶段的判断,并继续聚焦深入研究及跟踪中报超预期高性价比标的;

1)优化能力圈内低估成长类资产布局,如复苏背景下低估值低基数高增长的资产,或获得非常突出结构性优势的低估值高增长资产;

2)积极挖掘新兴科技类投资机会,尤其是估值合理高速增长资产,如具备稳定现金流且免费赠送云业务的企业,或各类高精尖、专特精企业;

3)回避市场共识度最高的资产,过度定价将最易于受到流动性收紧杀伤;

4)重点布局的标的企业亮点体现在基本面角度酝酿积极变化,站在未来两到三年景气周期的起点,或者我们比市场对公司维持景气高位更加乐观。

 

在结构化行情明确的市场环境下,被冷落资产中,通过紧密的企业及上下游调研、跟踪高频数据等途径,前瞻性地评估企业能力的成长,发现并利用变化找到基本面和情绪面角度与市场的预期差。另一些适合逆向投资的机会出现在,利用暂时性经营困难布局,提高长期获取收益的成功概率。

 


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